Er is een fout die beleggers in bijna elke bubbel maken.
Ze denken dat de vraag is: “Is de technologie echt?”
Dat is meestal de verkeerde vraag. Spoorwegen waren echt. Het internet was echt. Smartphones waren echt. Cloud computing was echt. AI is ook echt.
De betere vraag is lelijker en nuttiger:
“Hoeveel van de toekomst is al ingeprijsd?”
Daar wordt het AI-verhaal ongemakkelijk. Ik denk niet dat kunstmatige intelligentie nep is. Ik gebruik het. Bedrijven gebruiken het. Software verandert. Zoeken verandert. Programmeren verandert. Klantenservice verandert. Design, data-analyse, vertaling, reclame, financiën, onderwijs - al deze gebieden worden op de een of andere manier door AI geraakt.
Maar een technologie kan revolutionair zijn en toch een slechte belegging worden tegen de verkeerde prijs. Dat is het deel dat mensen vergeten wanneer markten euforisch zijn.
Een echte technologie kan nog steeds een financiële bubbel creëren
De dotcom-bubbel is de voor de hand liggende vergelijking, en die wordt te vaak gebruikt omdat hij nuttig is. Het internet heeft de wereld wél veranderd. Sterker nog, het heeft de wereld zelfs meer veranderd dan veel mensen in 1999 verwachtten. Online shoppen, streaming, cloudsoftware, digitale advertenties, social media, smartphones, thuiswerken - dit alles kwam voort uit het internettijdperk.
En toch waren veel internet-aandelen op de piek verschrikkelijke beleggingen. Amazon overleefde en werd een van de belangrijkste bedrijven ter wereld. Maar zelfs het aandeel Amazon kelderde hard na de dotcom-manie. De technologie was echt. De prijs was het probleem.
Dat is de ongemakkelijke mogelijkheid bij AI. Misschien verandert AI alles.
Misschien levert AI ook beroerde rendementen op voor beleggers die te laat op de hype instapten. Beide kunnen waar zijn.
Markten betalen je niet omdat je in algemene zin gelijk hebt over de toekomst. Ze betalen je omdat je toekomstige kasstromen tegen een redelijke prijs koopt. Als je te veel betaalt, kan zelfs een correct verhaal je teleurstellen.
Waarom dit niet alleen een beursverhaal is
In eerste instantie lijkt de AI-boom een Nasdaq-verhaal. Nvidia, Microsoft, Meta, Alphabet, Amazon, Apple, Tesla, Oracle, datacenters, chips, clouduitgaven, modeltraining, elektriciteit, geheugen, koelsystemen.
Maar het is groter dan dat.
De AI-boom is verweven geraakt met de Amerikaanse economie, Amerikaanse beurswaarderingen, Amerikaanse obligatierentes, de dollar en wereldwijde kapitaalstromen.
Wanneer beleggers het AI-verhaal kopen, kopen ze vaak Amerikaanse assets. Ze kopen Amerikaanse techaandelen. Ze kopen S&P 500-ETF’s. Ze kopen Nasdaq-blootstelling. Ze kopen indirect de dollar omdat de grootste AI-winnaars in dollars geprijsd zijn en in de Verenigde Staten genoteerd staan.
Dus als de AI-boom doorzet, kan die de dollar ondersteunen via kapitaalinstroom.
Als de AI-trade barst, kan het omgekeerd werken.
Dat betekent niet dat de dollar morgen instort. Valutamarkten zijn rommelig. Rentes, inflatie, centrale banken, energieprijzen, geopolitiek en safe-havenstromen spelen allemaal mee. Maar wanneer één marktverhaal groot genoeg wordt, kan het valuta’s mee gaan trekken.
AI is zo’n verhaal geworden.
De S&P 500 is niet zo gespreid als mensen denken
Veel beleggers kopen de S&P 500 omdat het veilig en gespreid voelt. Vijfhonderd bedrijven. Verschillende sectoren. Amerikaanse economie. Wereldkampioenen. Simpel.
Dat was altijd deels waar. Maar het is minder waar wanneer een kleine groep mega-cap technologiebedrijven de index domineert.
Als een handvol bedrijven een heel groot deel van de index vertegenwoordigt, dan is het kopen van de S&P 500 niet alleen het kopen van “de Amerikaanse markt”. Het is ook het kopen van een geconcentreerde inzet op de grootste bedrijven, en vandaag zijn veel van die bedrijven direct of indirect verbonden met het AI-narratief.
Dit maakt de S&P 500 niet slecht. Het maakt hem anders dan wat veel mensen denken dat ze bezitten.
Een toerist kan denken dat Europa gelijkstaat aan de euro. Een belegger kan denken dat S&P 500 gelijkstaat aan spreiding. In beide gevallen is de snelkoppeling nuttig totdat hij misleidend wordt.
Wanneer dezelfde paar bedrijven de rendementen bepalen, wordt de index kwetsbaarder voor teleurstelling bij die bedrijven.
En teleurstelling vereist geen ramp. Soms is langzamere groei, lagere marges, hogere capex, zwakkere vooruitzichten, of dat de markt besluit dat "geweldig" niet langer genoeg is, al voldoende.
De AI-capexrace is het deel dat mij zorgen baart
Het interessantste deel van de AI-boom is niet de chatbot-demo.
Het zijn de uitgaven.
Grote technologiebedrijven pompen enorme bedragen in datacenters, chips, servers, stroom, koeling en cloudinfrastructuur. Dit is geen kleine software-upgrade. Het is een industriële uitbouw.
Dat kan bullish zijn. Als de vraag echt is en monetisatie volgt, kunnen de bedrijven die AI-infrastructuur bouwen de rails van de volgende economie bezitten.
Maar het kan ook gevaarlijk zijn. Kapitaaluitgaven moeten rendement opleveren. Iemand moet uiteindelijk betalen voor al die chips, gebouwen, elektriciteitscontracten en cloudclusters. Als AI-producten niet genoeg omzet en winst opleveren, gaat de markt hardere vragen stellen.
Aan het begin van een boom belonen beleggers uitgaven omdat het ambitie signaleert. Later kunnen ze dezelfde uitgaven afstraffen omdat het op overcapaciteit lijkt.
Zo veranderen cycli meestal.
In de vroege fase zegt iedereen: "Ze investeren voor de toekomst."
In de late fase wordt de vraag: "Wat als ze te veel hebben geïnvesteerd?"
Waarom obligatierentes ertoe doen in het AI-verhaal
Een bubbel heeft geen lage rente nodig om te bestaan, maar lage rentes maken bubbels makkelijker.
Wanneer geld goedkoop is, lijken toekomstige winsten waardevoller. Beleggers zijn bereid meer te betalen voor groei die misschien pas over vele jaren komt. Dit helpt langlopende assets: techaandelen, startups, speculatieve groeibedrijven.
Maar wanneer obligatierentes hoger zijn, verandert de rekensom.
Als beleggers een redelijk rendement op obligaties kunnen verdienen, zijn ze minder bereid om elke prijs te betalen voor groei in een verre toekomst. De discontovoet stijgt. Waarderingen tellen weer. Beloftes moeten kasstromen worden.
Daarom is de AI-boom verbonden met de obligatiemarkt.
Als Amerikaanse rentes hoog blijven, komen dure groeiaandelen meer onder druk. Als rentes dalen, kan de markt weer vergevingsgezinder worden. Als rentes stijgen doordat tekorten, inflatie of zorgen over schulden terugkeren, kan de AI-trade een zwaarder klimaat krijgen.
Wisselkoersen voelen dit ook.
Hogere Amerikaanse rentes kunnen de dollar ondersteunen. Maar als hogere rentes samengaan met zorgen over begrotingsstress of overgewaardeerde aandelenmarkten, kan het effect ingewikkelder worden. Valutamarkten bewegen niet op één variabele. Ze bewegen op het argument dat beleggers die week geloven.
Wat gebeurt er met de euro als de AI-trade breekt?
Europa is niet het centrum van de AI-aandelenboom. Het grote verhaal is Amerikaans.
Dat kan zowel een zwakte als een voordeel zijn.
Europa heeft minder mega-cap AI-platformbedrijven. Het heeft ASML, SAP, halfgeleiderleveranciers, industriële automatisering, energie-infrastructuur, telecom, defensie, luxe, banken en farma. Maar het heeft niet dezelfde directe AI-marktleiderschap als de Verenigde Staten.
In een normale AI-melt-up kan dat Europese aandelen saai doen lijken.
Maar als de AI-trade corrigeert, kan saai ineens interessant worden.
De euro kan op verschillende manieren worden beïnvloed. Als Amerikaanse techaandelen scherp dalen en beleggers voor veiligheid naar dollars vluchten, kan de dollar sterker worden en de euro verzwakken. Als de correctie vooral gaat over Amerikaanse overwaardering en kapitaal roteert naar goedkopere niet-Amerikaanse markten, kan de euro profiteren.
Als de AI-boom de Amerikaanse groeiverwachtingen heeft ondersteund en die verwachtingen vervagen, kan de dollar een deel van zijn glans verliezen.
Er is geen enkel automatisch antwoord. Dat maakt valutamarkten moeilijk.
Maar het kernpunt is simpel: een grote AI-correctie blijft niet binnen Silicon Valley. Ze reist door aandelen, obligaties, kapitaalstromen en wisselkoersen.
AI-winnaars kunnen bestaan, zelfs als de AI-trade tegenvalt
Dit is belangrijk.
Zeggen "er kan een AI-bubbel zijn" is niet hetzelfde als zeggen "AI is nutteloos". Het is ook niet hetzelfde als zeggen dat elk AI-gerelateerd bedrijf zal falen.
Sommige bedrijven gaan veel geld verdienen. Sommige doen dat al. De infrastructuurlaag kan duurzame winnaars opleveren. De softwarelaag kan nieuwe monopolies creëren. De productiviteitswinst kan echt zijn. Sommige bedrijven die vandaag duur lijken, kunnen in hun waarderingen groeien.
Het probleem is dat beleggers het hele thema vaak behandelen als één trade. AI-chipmakers. Cloudproviders. Softwarebedrijven. Stroomleveranciers. Datacenter-REIT’s. Consultancybedrijven. Startups zonder winst. Alles met "AI" in de beleggerspresentatie.
Ze zijn niet hetzelfde.
Een echte boom bevat altijd zowel toekomstige kampioenen als toekomstige blamages. Op de piek heeft de markt moeite om ze uit elkaar te houden. Alles beweegt samen omdat het verhaal sterker is dan de details.
Later keren de details terug.
Waarom "dit keer is het anders" deels waar is en toch gevaarlijk
Elke bubbel heeft iets nieuws. Daarom trappen slimme mensen erin. Als er niets nieuws was, zou het verhaal niet werken.
AI is echt anders dan veel oudere technologieën. Het kan code schrijven, documenten samenvatten, beelden genereren, onderzoek ondersteunen, delen van kantoorwerk automatiseren, data analyseren en in natuurlijke taal communiceren. De snelheid van adoptie is opmerkelijk geweest.
Dus ja, dit keer is het anders. Maar waarderingscycli zijn niet anders. Menselijke psychologie is niet anders.
Kapitaal bouwt nog steeds te veel wanneer prikkels sterk zijn. Beleggers extrapoleren recente groei nog steeds te ver de toekomst in. Bedrijven geven nog steeds agressief uit wanneer ze bang zijn achter te blijven. Analisten verhogen nog steeds koersdoelen nadat koersen al zijn gestegen.
Particuliere beleggers ontdekken concentratierisico nog steeds na de correctie, niet ervoor.
De technologie verandert. Het gedrag is herkenbaar.
Wat moet een normale belegger doen?
Niet in paniek raken. Paniek is meestal een slechte strategie. Net als doen alsof waardering er niet toe doet. Het redelijke antwoord is saai: Spreid.
Bezit niet alleen één land. Bezit niet alleen één thema. Ga er niet van uit dat de laatste 10 jaar zich moeten herhalen. Verwissel een geweldig bedrijf niet met een geweldig aandeel tegen elke prijs.
Geloof niet dat een indexfonds automatisch gespreid is alleen omdat het honderden namen heeft.
Voor een Europese belegger kan dit betekenen dat je verder kijkt dan de S&P 500. Een wereldwijde ETF, ontwikkelde markten plus opkomende markten, wat obligaties, wat cash, misschien assets in lokale valuta afhankelijk van persoonlijke behoeften. Niet omdat de VS klaar is. Dat is te dramatisch. De VS heeft nog steeds de diepste kapitaalmarkten, het sterkste tech-ecosysteem en veel van de beste bedrijven ter wereld.
Het probleem is niet kwaliteit. Het probleem is prijs en concentratie. Een geweldig asset kan risicovol worden wanneer iedereen het om dezelfde reden bezit.
Waar moeten valutavolgers op letten?
Voor wisselkoersen zou ik vijf dingen volgen.
Ten eerste, Amerikaanse obligatierentes. Als rentes scherp stijgen of dalen, reageert de dollar.
Ten tweede, AI-resultaten. Niet alleen omzetgroei, maar marges, capex, guidance en of bedrijven kunnen laten zien dat AI-uitgaven in winst veranderen.
Ten derde, marktbreedte. Als slechts een paar mega-cap aandelen de markt overeind houden, is de structuur fragiel.
Ten vierde, kapitaalstromen. Als wereldwijde beleggers Amerikaanse assets blijven kopen, krijgt de dollar steun. Als ze meer spreiden weg van de VS, kunnen de euro en andere valuta’s profiteren.
Ten vijfde, centrale banken. De Federal Reserve en de Europese Centrale Bank doen er nog steeds toe. AI is misschien het spannende verhaal, maar renteverwachtingen bepalen vaak de valutabeweging.
Daarom gaan wisselkoersen nooit alleen over wisselkoersen.
Ze zijn een samenvatting van veel argumenten die tegelijk spelen.
De eerlijke conclusie
Ik denk dat AI echt is. Ik denk ook dat delen van de AI-markt op een bubbel lijken.
Dat is geen tegenspraak. Zo werken grote technologiebooms meestal. Het echte trekt echt kapitaal aan, daarna te veel kapitaal, daarna onrealistische verwachtingen, daarna een correctie, daarna bouwen de overlevenden stiller aan de toekomst.
Het moeilijke deel is timing.
Een bubbel kan lang doorgaan nadat voorzichtige mensen intelligent beginnen te klinken. Dure markten kunnen nog duurder worden. Een aandeel dat absurd lijkt kan verdubbelen voordat het daalt. Alles verkopen omdat iemand “bubbel” zegt kan net zo gevaarlijk zijn als alles kopen omdat iemand “revolutie” zegt.
Dus de nuttige les is niet: ren weg van AI. De nuttige les is: respecteer het verschil tussen technologische waarheid en beleggingsprijs.
AI kan de economie hervormen. Het kan de productiviteit verhogen. Het kan buitengewone bedrijven creëren. Het kan ook beleggers teleurstellen die voor perfectie betaalden.
Voor de dollar, de euro en wereldwijde wisselkoersen is de AI-boom nu te groot om te negeren. Hij beïnvloedt Amerikaanse aandelenwaarderingen, verwachtingen op de obligatiemarkt, wereldwijde risicobereidheid en kapitaalstromen.
Een chatbot kan eruitzien als software. Maar de AI-boom is macro geworden. En zodra een technologisch verhaal macro wordt, gaan valutamarkten luisteren.