De Obligatiemarkt Geeft een Signaal
Jarenlang waren obligaties het saaie hoekje van de financiële wereld. Iedereen had het over techaandelen, AI, goud of crypto. Nu is de markt voor staatsobligaties de plek waar de luidste signalen vandaan komen, en die reiken veel verder dan handelsvloeren: hypotheekrentes, leenkosten, overheidsbegrotingen en wisselkoersen bewegen allemaal mee.
Vorige week tikte het rendement op 30-jarige Amerikaanse staatsobligaties 5,5% aan, het hoogste sinds 2004, en de 10-jaars raakte 5,2%, een niveau dat sinds 2007 niet meer is gezien. Het 10-jaarsrendement van Japan is voor het eerst sinds 1996 boven 3% uitgekomen. Rendement is simpelweg het rendement dat beleggers eisen om geld uit te lenen aan een overheid. Als ze vertrouwen hebben in de vooruitzichten nemen ze genoegen met minder; als ze zich zorgen maken over inflatie, schulden of politiek vragen ze meer. Op dit moment vragen ze meer.
Dit is geen schuldencrisis. De VS, Japan, Duitsland, Frankrijk en het VK hebben diepe markten, sterke instituties en centrale banken met echte instrumenten, anders dan een opkomende economie die zich niet kan herfinancieren. Maar het is wel een waarschuwing: goedkoop geld is voorbij, en overheden met grote schulden moeten die doorrollen tegen hogere rentes.
Waarom rendementen stijgen
Inflatie is terug. De Amerikaanse CPI kwam in augustus uit op 3,4%, ruim boven de 2%-doelstelling van de Fed, en de inflatie in de eurozone bereikte 3,3%. De aanjager is energie. De Straat van Hormuz is sinds de Amerikaanse en Israëlische aanval op Iran op 28 februari grotendeels geblokkeerd, en Brent noteert rond $100. Hogere energieprijzen sijpelen langzaam door in transport-, productie- en voedselkosten, en obligatiemarkten reageren al voordat dat zichtbaar wordt in officiële cijfers.
Centrale banken zijn van woorden naar daden gegaan. De Fed verhoogde op 16 september de rente naar 3,75-4,00%, de eerste verhoging sinds 2023, en de meeste beleidsmakers verwachten dit jaar nog een verhoging. De ECB verhoogde zes dagen eerder haar depositorente naar 2,50%. Geen van beide heeft een makkelijke route. Verhogen in een afkoelende economie doet pijn, maar wachten laat inflatieverwachtingen afdrijven. En centrale banken sturen de korte rente, niet wat beleggers eisen voor 30 jaar uitlenen.
Er is ook de vraag wie de schuld koopt. China's Treasury-bezit is gedaald tot ongeveer $618 miljard, minder dan de helft van de piek in 2013 van $1,3 biljoen. De daling is geleidelijk geweest in plaats van paniek, omdat het dumpen van obligaties China's eigen portefeuille zou schaden. Japan is het gevoeligere geval. Met de yen rond 160 per dollar gaf Tokio tussen eind juli en eind augustus, met Amerikaanse deelname, een recordbedrag van ¥15,4 biljoen (ongeveer $98 miljard) uit om de munt te verdedigen. Het risico was een lus: Japan verkoopt Treasuries om dollars op te halen, Amerikaanse rendementen stijgen, de dollar wordt sterker en de yen verzwakt opnieuw. Washington en Tokio hebben gewezen op een Fed-repofaciliteit waarmee Japan dollars kan ophalen tegen onderpand van zijn Treasuries zonder ze te verkopen.
De rentelast
De Amerikaanse schuld ligt boven $39 biljoen, en de jaarlijkse netto rentelasten zijn voor het eerst net boven $1 biljoen uitgekomen, ongeveer 3,2% van het bbp en meer dan het defensiebudget. Naarmate oude schuld met lage rente afloopt en wordt vervangen tegen de huidige rendementen, blijft de rekening oplopen, en het CBO verwacht $2,1 biljoen in 2036. De opties zijn hogere belastingen, lagere uitgaven, meer lenen of inflatie de schuld laten weg-eten. Politiek is geen van deze opties eenvoudig.
Valuta en andere activa
- Dollar: Hoge rendementen trekken kapitaal aan en houden de dollar voorlopig sterk. Het langetermijnrisico is geleidelijke diversificatie weg van de dollar.
- Euro: De eurozone heeft geen eenduidige obligatiemarkt, dus nerveuze beleggers gaan landen weer met elkaar vergelijken. De eurozone is ook gevoeliger voor energieschokken dan de VS, en de ECB verhoogt de rente bij zwakke groei.
- Yen: Waarschijnlijk de meest gevoelige valuta. Te lage rentes verzwakken de yen, te hoge rentes maken de Japanse schuld moeilijker te dragen, en verdedigen kost reserves.
- Goud: Stijgende rendementen doen wat de theorie voorspelt. Goud is teruggezakt naar ongeveer $4.200 vanaf een record in januari rond $5.600, ook al blijven centrale banken kopen. Ze willen een activum dat niemands schuld is: ze hebben nog steeds dollars nodig, alleen niet uitsluitend dollars.
- Bitcoin: Rond $84.000 heeft het gehandeld als een risico-activum terwijl rendementen opliepen. Het argument van vaste voorraad is aantrekkelijk, maar het heeft zich niet bewezen als veilige haven.
- Aandelen: De S&P 500 staat rond 7.700 en de volatiliteit is laag, geholpen door de gewoonte om te verwachten dat centrale banken ingrijpen. Dat is lastiger met inflatie boven de doelstelling, en dure aandelen zijn moeilijker te rechtvaardigen wanneer obligaties meer dan 5% opleveren.
De waarschijnlijke uitkomst
Geen instorting, maar een zwaarder decennium: hogere gemiddelde rentes dan in de jaren 2010, duurdere herfinanciering, druk op zwakkere valuta en meer volatiliteit in speculatieve activa. Voor huishoudens betekent dat duurdere hypotheken en leningen. Voor overheden: lastigere begrotingskeuzes. Voor beleggers: balansen en reële rendementen tellen weer. Dat kan na jaren waarin geld bijna gratis leek zelfs gezond zijn, al zal de aanpassing niet prettig zijn.
Valuta weerspiegelen uiteindelijk vertrouwen in de economie, instituties en begrotingsdiscipline van een land, en obligatierendementen zijn de meest directe graadmeter van dat vertrouwen. Wie wisselkoersen volgt, zou eerst naar de obligatiemarkt moeten kijken.