Il y a une erreur que les investisseurs commettent dans presque toutes les bulles.
Ils pensent que la question est : « La technologie est-elle réelle ? »
C’est généralement la mauvaise question. Les chemins de fer étaient réels. Internet était réel. Les smartphones étaient réels. Le cloud computing était réel. L’IA est réelle aussi.
La meilleure question est plus laide et plus utile :
« Quelle part du futur est déjà intégrée dans les cours ? »
C’est là que l’histoire de l’IA devient inconfortable. Je ne pense pas que l’intelligence artificielle soit une imposture. Je l’utilise. Les entreprises l’utilisent. Les logiciels changent. La recherche change. Le code change. Le support client change. Le design, l’analyse de données, la traduction, la publicité, la finance, l’éducation - tout cela est touché par l’IA d’une manière ou d’une autre.
Mais une technologie peut être révolutionnaire et rester un mauvais investissement au mauvais prix. C’est la partie que les gens oublient quand les marchés sont euphoriques.
Une technologie réelle peut quand même créer une bulle financière
La bulle internet est la comparaison évidente, et elle est trop utilisée parce qu’elle est utile. Internet a bel et bien changé le monde. En réalité, il a changé le monde encore plus que beaucoup de gens ne l’imaginaient en 1999. Le e-commerce, le streaming, les logiciels cloud, la publicité digitale, les réseaux sociaux, les smartphones, le télétravail - tout cela vient de l’ère d’internet.
Et pourtant, beaucoup d’actions internet ont été de très mauvais investissements au sommet. Amazon a survécu et est devenue l’une des entreprises les plus importantes au monde. Mais même l’action Amazon a chuté brutalement après la folie dot-com. La technologie était réelle. Le prix était le problème.
C’est la possibilité inconfortable avec l’IA. Peut-être que l’IA change tout.
Peut-être que l’IA produit aussi des rendements désastreux pour les investisseurs qui ont acheté l’enthousiasme trop tard. Les deux peuvent être vrais.
Les marchés ne vous rémunèrent pas pour avoir raison sur l’avenir de manière générale. Ils vous rémunèrent pour acheter des flux de trésorerie futurs à un prix raisonnable. Si vous payez trop cher, même une histoire correcte peut vous décevoir.
Pourquoi ce n’est pas seulement une histoire de marché actions
Au début, le boom de l’IA ressemble à une histoire de Nasdaq. Nvidia, Microsoft, Meta, Alphabet, Amazon, Apple, Tesla, Oracle, centres de données, puces, dépenses cloud, entraînement des modèles, électricité, mémoire, systèmes de refroidissement.
Mais c’est plus grand que ça.
Le boom de l’IA est devenu lié à l’économie américaine, aux valorisations du marché actions américain, aux rendements obligataires américains, au dollar et aux flux de capitaux mondiaux.
Quand les investisseurs achètent l’histoire de l’IA, ils achètent souvent des actifs américains. Ils achètent des actions tech américaines. Ils achètent des ETF S&P 500. Ils prennent une exposition au Nasdaq. Ils achètent indirectement le dollar parce que les plus grands gagnants de l’IA sont valorisés en dollars et cotés aux États-Unis.
Donc si le boom de l’IA continue, il peut soutenir le dollar via des entrées de capitaux.
Si le trade IA se fissure, cela peut fonctionner à l’inverse.
Cela ne veut pas dire que le dollar s’effondre demain. Les marchés des changes sont désordonnés. Les taux d’intérêt, l’inflation, les banques centrales, les prix de l’énergie, la géopolitique et les flux vers les valeurs refuges comptent tous. Mais quand une histoire de marché devient suffisamment grande, elle peut commencer à entraîner les devises avec elle.
L’IA est devenue l’une de ces histoires.
Le S&P 500 n’est pas aussi diversifié que les gens le pensent
Beaucoup d’investisseurs achètent le S&P 500 parce que cela semble sûr et diversifié. Cinq cents entreprises. Différents secteurs. Économie américaine. Champions mondiaux. Simple.
Cela a toujours été en partie vrai. Mais c’est moins vrai quand un petit groupe de géants technologiques domine l’indice.
Si une poignée d’entreprises représente une part très importante de l’indice, alors acheter le S&P 500, ce n’est pas seulement acheter « le marché américain ». C’est aussi acheter un pari concentré sur les plus grandes entreprises, et aujourd’hui beaucoup de ces entreprises sont directement ou indirectement liées au narratif de l’IA.
Cela ne rend pas le S&P 500 mauvais. Cela le rend différent de ce que beaucoup de gens pensent détenir.
Un touriste peut penser que l’Europe égale l’euro. Un investisseur peut penser que S&P 500 égale diversification. Dans les deux cas, le raccourci est utile jusqu’à ce qu’il devienne trompeur.
Quand les mêmes quelques entreprises tirent les performances, l’indice devient plus vulnérable à une déception sur ces entreprises.
Et la déception ne nécessite pas une catastrophe. Parfois, il suffit d’une croissance plus lente, de marges plus faibles, de capex plus élevés, de perspectives moins bonnes, ou que le marché décide que « incroyable » ne suffit plus.
La course aux capex de l’IA est la partie qui m’inquiète
La partie la plus intéressante du boom de l’IA n’est pas la démo de chatbot.
C’est la dépense.
Les grandes entreprises technologiques injectent des sommes énormes dans les centres de données, les puces, les serveurs, l’énergie, le refroidissement et l’infrastructure cloud. Ce n’est pas une petite mise à jour logicielle. C’est un déploiement industriel.
Cela peut être haussier. Si la demande est réelle et que la monétisation suit, les entreprises qui construisent l’infrastructure IA peuvent posséder les rails de la prochaine économie.
Mais cela peut aussi être dangereux. Les dépenses d’investissement doivent générer un rendement. Quelqu’un doit finir par payer toutes ces puces, ces bâtiments, ces contrats d’électricité et ces clusters cloud. Si les produits IA ne génèrent pas assez de chiffre d’affaires et de profits, le marché commencera à poser des questions plus difficiles.
Au début d’un boom, les investisseurs récompensent les dépenses parce qu’elles signalent l’ambition. Plus tard, ils peuvent punir ces mêmes dépenses parce qu’elles ressemblent à une surcapacité.
C’est généralement ainsi que les cycles changent.
Dans la phase initiale, tout le monde dit : « Ils investissent pour l’avenir. »
Dans la phase tardive, la question devient : « Et s’ils avaient trop investi ? »
Pourquoi les rendements obligataires comptent dans l’histoire de l’IA
Une bulle n’a pas besoin de taux d’intérêt bas pour exister, mais des taux bas rendent les bulles plus faciles.
Quand l’argent est bon marché, les profits futurs paraissent plus précieux. Les investisseurs sont prêts à payer plus pour une croissance qui peut arriver dans de nombreuses années. Cela aide les actifs à longue duration : actions technologiques, startups, entreprises de croissance spéculative.
Mais quand les rendements obligataires sont plus élevés, les calculs changent.
Si les investisseurs peuvent obtenir un rendement raisonnable avec des obligations, ils sont moins disposés à payer n’importe quel prix pour une croissance lointaine. Le taux d’actualisation monte. Les valorisations redeviennent importantes. Les promesses doivent devenir des flux de trésorerie.
C’est pourquoi le boom de l’IA est connecté au marché obligataire.
Si les rendements américains restent élevés, les actions de croissance chères subissent plus de pression. Si les rendements baissent, le marché peut redevenir plus indulgent. Si les rendements montent parce que les déficits, l’inflation ou les inquiétudes sur la dette reviennent, le trade IA peut faire face à un environnement plus difficile.
Les taux de change le ressentent aussi.
Des rendements américains plus élevés peuvent soutenir le dollar. Mais si des rendements plus élevés s’accompagnent de préoccupations sur le stress budgétaire ou des marchés actions surévalués, l’effet peut devenir plus complexe. Les marchés des changes ne bougent pas sur une seule variable. Ils bougent selon l’argument auquel les investisseurs croient cette semaine-là.
Que se passe-t-il pour l’euro si le trade IA casse ?
L’Europe n’est pas le centre du boom boursier de l’IA. La grande histoire est américaine.
Cela peut être à la fois une faiblesse et un avantage.
L’Europe a moins de plateformes IA méga-cap. Elle a ASML, SAP, des fournisseurs de semi-conducteurs, l’automatisation industrielle, les infrastructures énergétiques, les télécoms, la défense, le luxe, les banques et la pharma. Mais elle n’a pas le même leadership direct sur le marché de l’IA que les États-Unis.
Dans une envolée classique de l’IA, cela peut rendre les actions européennes ennuyeuses.
Mais si le trade IA corrige, l’ennuyeux peut soudain devenir intéressant.
L’euro pourrait être affecté de plusieurs façons. Si les actions tech américaines chutent fortement et que les investisseurs se ruent sur le dollar par sécurité, le dollar peut se renforcer et l’euro peut s’affaiblir. Si la correction concerne surtout la surévaluation américaine et que les capitaux se réorientent vers des marchés non américains moins chers, l’euro pourrait en bénéficier.
Si le boom de l’IA soutenait les anticipations de croissance américaine et que ces anticipations s’estompent, le dollar pourrait perdre une partie de son éclat.
Il n’y a pas de réponse automatique unique. C’est ce qui rend les marchés des changes difficiles.
Mais le point clé est simple : une grande correction de l’IA ne resterait pas confinée à la Silicon Valley. Elle se propagerait via les actions, les obligations, les flux de capitaux et les taux de change.
Des gagnants de l’IA peuvent exister même si le trade IA déçoit
C’est important.
Dire « il peut y avoir une bulle IA » n’est pas la même chose que dire « l’IA est inutile ». Ce n’est pas non plus la même chose que dire que toutes les entreprises liées à l’IA vont échouer.
Certaines entreprises gagneront beaucoup d’argent. Certaines le font déjà. La couche infrastructure peut produire des gagnants durables. La couche logicielle peut créer de nouveaux monopoles. Les gains de productivité peuvent être réels. Certaines entreprises qui semblent chères aujourd’hui peuvent finir par justifier leurs valorisations.
Le problème, c’est que les investisseurs traitent souvent tout le thème comme un seul trade. Fabricants de puces IA. Fournisseurs cloud. Entreprises de logiciels. Fournisseurs d’énergie. REITs de centres de données. Cabinets de conseil. Startups sans profits. Tout ce qui contient « IA » dans la présentation aux investisseurs.
Ce n’est pas la même chose.
Un vrai boom contient toujours à la fois de futurs champions et de futurs embarras. Au sommet, le marché a du mal à les distinguer. Tout bouge ensemble parce que l’histoire est plus forte que les détails.
Plus tard, les détails reviennent.
Pourquoi « cette fois, c’est différent » est en partie vrai et pourtant dangereux
Chaque bulle a quelque chose de nouveau. C’est pour cela que des gens intelligents s’y font prendre. Si rien n’était nouveau, l’histoire ne fonctionnerait pas.
L’IA est réellement différente de beaucoup de technologies plus anciennes. Elle peut écrire du code, résumer des documents, générer des images, soutenir la recherche, automatiser une partie du travail de bureau, analyser des données et interagir en langage naturel. La vitesse d’adoption a été remarquable.
Donc oui, cette fois, c’est différent. Mais les cycles de valorisation ne sont pas différents. La psychologie humaine n’est pas différente.
Le capital surconstruit toujours quand les incitations sont fortes. Les investisseurs extrapolent toujours trop loin la croissance récente dans le futur. Les entreprises dépensent toujours agressivement quand elles ont peur d’être laissées derrière. Les analystes relèvent toujours leurs objectifs de cours après que les prix ont déjà monté.
Les investisseurs particuliers découvrent toujours le risque de concentration après la correction, pas avant.
La technologie change. Le comportement est familier.
Que devrait faire un investisseur normal ?
Ne pas paniquer. La panique est généralement une mauvaise stratégie. Faire comme si la valorisation n’avait pas d’importance l’est aussi. La réponse raisonnable est ennuyeuse : diversifier.
Ne détenez pas un seul pays. Ne détenez pas un seul thème. Ne supposez pas que les 10 dernières années doivent se répéter. Ne confondez pas une grande entreprise avec une grande action à n’importe quel prix.
Ne croyez pas qu’un fonds indiciel est automatiquement diversifié simplement parce qu’il a des centaines de lignes.
Pour un investisseur européen, cela peut vouloir dire regarder au-delà du S&P 500. Un ETF mondial, marchés développés plus marchés émergents, un peu d’obligations, un peu de cash, peut-être des actifs en devise locale selon les besoins personnels. Pas parce que les États-Unis sont finis. C’est trop dramatique. Les États-Unis ont toujours les marchés de capitaux les plus profonds, l’écosystème tech le plus fort et beaucoup des meilleures entreprises du monde.
Le problème n’est pas la qualité. Le problème, c’est le prix et la concentration. Un actif merveilleux peut devenir risqué quand tout le monde le détient pour la même raison.
À quoi les observateurs des devises devraient-ils faire attention ?
Pour les taux de change, je surveillerais cinq choses.
D’abord, les rendements obligataires américains. Si les rendements montent ou baissent fortement, le dollar réagira.
Ensuite, les résultats liés à l’IA. Pas seulement la croissance du chiffre d’affaires, mais les marges, les capex, les perspectives et la capacité des entreprises à montrer que les dépenses IA se transforment en profits.
Troisièmement, la largeur du marché. Si seules quelques méga-caps soutiennent le marché, la structure est fragile.
Quatrièmement, les flux de capitaux. Si les investisseurs mondiaux continuent d’acheter des actifs américains, le dollar est soutenu. S’ils se diversifient ailleurs, l’euro et d’autres devises peuvent en bénéficier.
Cinquièmement, les banques centrales. La Réserve fédérale et la Banque centrale européenne comptent toujours. L’IA est peut-être l’histoire excitante, mais les anticipations de taux décident souvent du mouvement de devise.
C’est pourquoi les taux de change ne concernent jamais seulement les taux de change.
Ils sont un résumé de nombreux arguments qui se déroulent en même temps.
La conclusion honnête
Je pense que l’IA est réelle. Je pense aussi que certaines parties du marché de l’IA ressemblent à une bulle.
Ce n’est pas une contradiction. C’est généralement ainsi que fonctionnent les grands booms technologiques. La chose réelle attire du capital réel, puis trop de capital, puis des attentes irréalistes, puis une correction, puis les survivants construisent l’avenir plus discrètement.
La partie difficile, c’est le timing.
Une bulle peut continuer longtemps après que les prudents commencent à paraître intelligents. Des marchés chers peuvent devenir encore plus chers. Une action qui semble absurde peut doubler avant de chuter. Tout vendre parce que quelqu’un dit « bulle » peut être aussi dangereux que tout acheter parce que quelqu’un dit « révolution ».
Donc la leçon utile n’est pas : fuyez l’IA. La leçon utile est : respectez la différence entre la vérité technologique et le prix d’investissement.
L’IA peut remodeler l’économie. Elle peut stimuler la productivité. Elle peut créer des entreprises extraordinaires. Elle peut aussi décevoir les investisseurs qui ont payé la perfection.
Pour le dollar, l’euro et les taux de change mondiaux, le boom de l’IA est désormais trop important pour être ignoré. Il influence les valorisations des actions américaines, les anticipations du marché obligataire, l’appétit mondial pour le risque et les flux de capitaux.
Un chatbot peut ressembler à un logiciel. Mais le boom de l’IA est devenu macro. Et une fois qu’une histoire technologique devient macro, les marchés des changes commencent à écouter.